ステーブルコインが退屈なインフラなしでは機能しない理由

Fiat Republic の創業者兼CEOであるAdam Bialy氏による記事。

誰もがステーブルコインに興奮しているように感じる。Visaはその上で構築を進めており、Stripeは10億ドル以上を投じてBridgeを買収した。各国政府もこの動きに参加し、ステーブルコインを主流に持ち込むための法律を次々と制定している。本物の勢いがある。

しかし、この業界の最前線で10年近くを過ごした後、一つのことが明らかになった。最大の失敗と最大の成功は密接に関連しており、ステーブルコインの未来の多くは、その基盤がどれだけ堅固であるかにかかっているということだ。

全体を台無しにするつもりはないが、その「基盤」は往々にして実在しない。ほぼすべてのステーブルコイン、評判の良いものでさえも、その中身を覗いて一つのシンプルな質問をしてみてほしい――お金はどこにあるのか?トークンではなく、実際のお金だ。「ステーブル」なシステムでは、オンチェーンで動く1ドルごとに、どこかの銀行に実際の1ドルが置かれているはずだ。真の1対1だ。

欧州のMiCAのような枠組みを含む規制当局の注目が高まっているにもかかわらず、業界はこの質問に明確に答えることに苦労している。

これは問題だ。Terra Lunaは準備金が実在しなかったために崩壊した。SignatureとSilvergateは、信頼が低下したときに流動性が十分に速く移動できなかったために倒れた。原因は異なるが、結果は同じだ。その下にある法定通貨レイヤーが失敗すると、その上に構築されたすべてのものが一緒に消える。数日ではなく、数分で。

財務担当者であり、T0で流動性が利用できず、地政学的緊張やより広範なクラッシュによって市場がすでにパニック売りに陥っている場合、パニックを抑える方法はない。雪だるま式に拡大する。そして、そのステーブルコインの上に構築されたすべて、すべての統合、すべてのパートナーシップ、すべての製品が蒸発する。

インフラに問題がある

ステーブルコインをテクノロジーの話として考えることから離れる必要がある。実際には、それらはインフラの話だ。

このように考えてみてほしい――暗号資産で運営している場合、銀行口座が必要だ。以上だ。ステーブルコインはまだ日常的な購入に大規模に使用されていない。ある時点で、ユーザーは法定通貨で資金を取り戻したいと考える。つまり、スタックのどこかに従来の銀行システムへの接続がなければならない。

それには通常のすべての要件が伴う。法定通貨口座、決済、照合、コンプライアンスルール。したがって、本当の質問はトークンがどれだけ洗練されているかではなく、それを支えるインフラが規制され、ライセンスされ、ストレス下で回復力があるかどうかだ。あまりにも頻繁に、そうではない。

多くの銀行はスイスアーミーナイフのように振る舞おうとするが、暗号資産取引監視に真に特化した主流銀行は存在しない。ティア1銀行は通常、リスクを完全に回避する。ティア2およびティア3銀行が介入するが、彼らはトラブルの最初の兆候で顧客を手放す傾向がある。

二者択一になる。オンかオフか。その中間はほとんどない。

単一のAMLフラグやコンプライアンス上の懸念だけで、何年もかけて構築した後でも、暗号資産プラットフォームが銀行関係を失うのに十分だ。そして、それが起こると、システム全体が露出する。

これは現実にはどう見えるか?私たちの経験では、構造が不十分なオンランプでの投資収益率は15%にも達する可能性がある。私たち自身のネットワークでは、それは1%未満だ。それが機能するかしないかの違いだ。

MiCAが実際に変えたもの

MiCAはこれらの問題のいくつかに対処し始めており、具体的で明確な方法でそれを行っている。

完全準備モデルを強制する。法定通貨による直接的な裏付けを要求する。認可された機関によって発行が処理されることを義務付けている。資金は保護され、分離され、コンプライアンスルールに準拠した機関に保持されなければならない。言い換えれば、「お金を見せて」という質問に答え始めている。

しかし、コンプライアンスは単一のハードルではない。EUと英国全体での運営は一つの問題ではない。二つだ。異なる管轄区域、異なるライセンス、異なる要件。これが多くのプラットフォームがまだ不足している点だ。彼らはレガシーな取り決め、つぎはぎのコンプライアンス、または技術的に問題ないと言う法的意見に依存している。しかし、それは堅牢でスケーラブルなインフラを持つことと同じではない。法的意見は顧客の資金が安全であることと同じではない。

そして、2026年7月の期限が近づくにつれ、MiCAは厳格な線を引き始めるだろう。ESMAの登録によると、現在、完全なMiCA認可を持つCASPは約100社のみだ。EU全体で運営されている1,200以上のVASPはまだその移行を行う必要がある。退屈な作業――ライセンス取得、銀行関係、運営設定――を行っていないプラットフォームは、締め出されることになる。

MiCAは前向きなステップだ。基準を引き上げる。しかし、それはまた、どれだけ多くのプレイヤーが準備できていないかを露呈する。

ボトルネックはトークンではない

私たちは楽観的な気持ちにさせられる興味深い瞬間にいる。米国は現在、欧州が何年もかけて構築してきた規制の明確性に向かって動いている。それが起こるにつれて、機関投資家の資本が流入し始めている。

短期的なボラティリティにもかかわらず、マクロ条件はこれまでと同じくらい良好だ。政治的支援、より明確なルール、そして需要の増加がある。

しかし、制約は技術的なものではないだろう。それは規制とインフラだ。

法定通貨インフラを整えていないプラットフォームは、これを厳しい方法で発見するだろう。私たちはスタックの底に座っていることに非常に満足している。ここから見ると、業界のほとんどは来るべきものに対して準備ができていない。

ステーブルコインが大規模に機能するために必要なこと

ステーブルコインが約束を果たすつもりなら、業界はいくつかの基本に焦点を当てる必要がある。

• 第一に、透明で検証可能な準備金。いつでもお金がどこにあるかを明確に答える能力。
• 第二に、堅牢な銀行インフラ。一般的な口座ではなく、適切なライセンスとコンプライアンスルールが組み込まれた、暗号資産と法定通貨の流れ用に設計された専用システム。
• 第三に、即座で信頼できる償還。T0での流動性はあったら良いものではない。それは信頼の基盤だ。
• 第四に、管轄区域をまたぐ規制の整合性。つぎはぎの解決策ではなく、国境を越えて機能するスケーラブルなフレームワーク。
• 最後に、運用上の回復力。ストレス、需要の急増、そしてパニック売りの瞬間に壊れることなく対処できるシステム。

ステーブルコイン市場は急速に成熟している。規制が追いついており、機関投資家の資金が流入し、ユースケースが現実になっている。しかし、成熟は両刃の剣だ。堅固な基盤の上に構築されたプレイヤーは拡大するだろう。そうでないプレイヤーは露出するだろう。退屈な作業が常にポイントだった。

「ステーブルコインが退屈なインフラなしでは機能しない理由」という記事は、FF News | Fintech Financeに最初に掲載されました。