Что сразу бросается в глаза в сделке PrimeWater-Crystal Bridges — это не то, что раскрывается, а то, что заметно отсутствует. В практике филиппинского рынка капитала молчание может быть таким же показательным, как и раскрытие информации — и здесь отсутствие представленных покупателем финансовых отчетов в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) само по себе является существенным сигналом, заслуживающим внимания.

С точки зрения корпоративного управления и целостности рынка, неспособность Crystal Bridges подать какие-либо финансовые отчеты поднимает явный красный флаг, даже если это технически защитимо при узком толковании правил SEC. Хотя частные инвестиционные инструменты не всегда обязаны публиковать аудированную финансовую отчетность так же, как публично котирующиеся компании, в момент, когда такая организация приобретает контроль над регулируемым инфраструктурным оператором с общенациональными концессиями, планка раскрытия информации повышается — не по закону по умолчанию, но практически, репутационно и регулятивно.

Водоснабжающие предприятия являются квазиобщественными активами. Они находятся на пересечении благосостояния потребителей, долгосрочных концессионных контрактов и системного кредитного риска. Покупатель, вступающий в эту роль без какого-либо публично проверяемого финансового следа, заставляет регуляторов, кредиторов и потребителей в значительной степени доверять платежеспособности, финансовым возможностям и рискам связанных сторон.

Решение семьи Виллар отказаться от PrimeWater представляется как усталость — слишком много жалоб, слишком много политики, слишком мало вознаграждения. Но если рассматривать через полную картину, выход выглядит не как истощение, а скорее как рассчитанное отступление от бизнеса, который стало невозможно защищать в общественном, регулятивном и электоральном плане. (ЧИТАЙТЕ: Избиратели в наиболее пострадавших зонах обслуживания PrimeWater решительно отвергают Камиллу Виллар)

PrimeWater не рухнула финансово. Она рухнула репутационно.

К тому времени, когда бывший сенатор Синтия Виллар заявила журналистам 31 июля, что PrimeWater оказалась "плохой инвестицией", которая "не приносит много прибыли" и стала "просто использоваться против нас в политике", ущерб уже был нанесен. 

Пострадали около шести миллионов клиентов, многие из которых платили вовремя, сталкиваясь при этом с сухими кранами. ЧИТАЙТЕ: [Vantage Point] Краны высыхают при дорогом, неэффективном обслуживании PrimeWater

Команда Rappler убедительно задокументировала, что нехватка воды в Сан-Хосе-дель-Монте и других районах не была выдумкой. Кроме того, отчет Thomson Reuters Foundation, опубликованный в августе 2023 года через Reuters, задокументировал описания жителей "мутной" или непригодной для использования воды наряду с более высокими счетами, плюс жалобы, которые "пали на глухие уши", и отметил внимание Счетной комиссии (COA) к нескольким партнерствам, связанным с PrimeWater.

Ситуация превратилась в "дневной кошмар", если есть такое слово, что стало серьезной проблемой на предвыборной сцене. Президент Фердинанд "Бонгбонг" Маркос-младший публично признал жалобы. Местная администрация водоканалов (LWUA) собрала тома документации и открыто назвала отсутствие инвестиций основной причиной. (ЧИТАЙТЕ: [Local Vote] В богатом голосами Калабарзоне PrimeWater наживается)

Для коммунальных предприятий это точка невозврата.

Зарабатывать деньги на плохом сервисе

Более показательным является то, что финансовые показатели PrimeWater противоречат нарративу об убыточном предприятии, как утверждала матриарх семьи Виллар. Ее прибыль неуклонно росла, превысив 1 миллиард ₱ еще в 2022 году. Согласно последней финансовой отчетности, полученной Vantage Point, прибыль компании еще больше выросла к 2024 году. 

Аудированная финансовая отчетность PrimeWater за 2024 год, подписанная Punongbayan & Araullo с безоговорочным заключением, показывает компанию, которая капиталоемка, но операционно генерирует денежные средства. Общие активы выросли до 42,37 миллиарда ₱, обязательства — до 26,04 миллиарда ₱, а чистая прибыль — до 1,35 миллиарда ₱. 

Что более важно, операционные денежные потоки достигли 6,08 миллиарда ₱, в целом соответствуя масштабам реинвестиционных потребностей, при этом 5,85 миллиарда ₱ были вложены обратно в инфраструктуру. Это не косметическая прибыльность; это коммунальное предприятие, генерирующее реальные деньги, хотя и такое, которое должно постоянно реинвестировать, чтобы просто оставаться на месте.

Тем не менее, отчеты PrimeWater также показывают, почему личность и балансовая устойчивость покупателя имеют такое большое значение. Активы по концессии на обслуживание составляют 26,1 миллиарда ₱ балансовой стоимости — безусловно доминирующий класс активов. 

Они долгосрочные, амортизируются в течение 25 лет и экономически жизнеспособны только в том случае, если финансирование остается стабильным, кредиторы остаются поддерживающими, а регуляторы сохраняют доверие к спонсорам оператора. Любой вопрос относительно финансовой глубины конечного владельца становится вопросом об устойчивости самих концессий.

Изменение учетной политики в 2024 году — от модели переоценки к модели затрат для недвижимости и оборудования — добавляет еще один уровень к этой истории. Ретроспективный пересчет снизил активы на 1,3 миллиарда ₱, увеличил обязательства на 321 миллион ₱ и сократил капитал на 905 миллионов ₱ по состоянию на 2023 год. 

Хотя этот шаг, возможно, улучшает консерватизм и сопоставимость, он также подчеркивает, насколько чувствителен баланс PrimeWater к бухгалтерским суждениям. В таком контексте финансовая способность контролирующего акционера — это не сноска; это средство снижения рисков. 

Держать общественность в неведении

Если общественность будет держаться в неведении относительно финансов Crystal Bridges, потребители, инвесторы и регуляторы не смогут оценить, может ли материнская компания поглотить шоки, внести капитал или рефинансировать долг, если предположения окажутся оптимистичными.

Есть также более мягкие, но не менее важные сигналы, заложенные в цифрах PrimeWater. Авансы от связанных сторон остаются на уровне 3,58 миллиарда ₱, а управленческие сборы в размере 350 миллионов ₱ продолжают циркулировать внутри группы. 

Накопленные расходы почти удвоились в годовом исчислении. Полностью амортизированные активы стоимостью 947 миллионов ₱ все еще используются — это нормально для коммунальных предприятий, но напоминание о риске замены капитала. Это управляемые проблемы при прозрачной, хорошо капитализированной структуре собственности. Они становятся более тревожными, когда собственное финансовое положение нового владельца фактически является черным ящиком.

Появляется Crystal Bridges — и дискомфорт усиливается.

Финансовое молчание покупателя не является незаконным, но оно дестабилизирует. Холдинговая компания, приобретающая общенациональный водный портфель без публично поданных финансовых отчетов, просит клиентов, регуляторов и рынки совершить прыжок веры именно тогда, когда доверие уже исчерпано. Это худшая возможная последовательность для перехода коммунального предприятия: сначала провал в обслуживании, затем непрозрачность собственности.

Багаж Лусио Ко

А затем есть багаж — неизбежный, контекстуальный и невозможный для игнорирования.

Публичная биография Лусио Ко — это не биография осуждения, но это биография постоянных обвинений. На протяжении более двух десятилетий, при нескольких администрациях, его имя всплывало в контрабандных и налоговых скандалах. 

Бывший начальник Филиппинской национальной полиции (PNP), а ныне сенатор Панфило Лаксон открыто — хотя и осторожно — говорил о давних подозрениях, всегда подчеркивая один и тот же рефрен: нет ареста без доказательств, нет ордера без бумажного следа. Слушания в Сенате, списки таможенной разведки и медиа-отчеты неоднократно упоминали Ко, даже когда дела застопорились или развалились из-за отсутствия доказательств. Суды в конечном итоге вынесли решение в его пользу по крупным налоговым спорам. По состоянию на 2025 год нет ни одного уголовного обвинительного приговора.

Эта история важна не потому, что она доказывает правонарушение — она этого не делает — но потому, что она иллюстрирует модель, которую регуляторы и рынки понимают слишком хорошо: предприятия, действующие в серых зонах восприятия, накапливают риск, даже когда они преодолевают юридические препятствия. Повторяющиеся обвинения, даже нерешенные, повышают планку прозрачности. Они не понижают ее.

Вот почему невидимость Crystal Bridges так плохо подходит для приобретения водоканала.

PrimeWater — это не сеть супермаркетов или холдинговая компания недвижимости. Это монопольный поставщик услуг, чья легитимность опирается только на три столпа: предоставление услуг, инвестиционную дисциплину и доверие. Семья Виллар потеряла первые два в глазах общественности. Новому владельцу еще предстоит установить третий.

Прямо говоря, дело не в том, виновен ли Лусио Ко в чем-либо. Дело в том, может ли сектор — уже измученный недоинвестированием и политическими последствиями — позволить себе владельца, чья финансовая способность не проверяется публично. Когда миллионы домохозяйств платят за воду, которая не приходит надежно, рынок не заботится о юридических тонкостях. Его заботит подотчетность.

Более глубокий урок от PrimeWater заключается не в том, что приватизация потерпела неудачу. А в том, что приватизация без устойчивого капитала, прозрачности и правоприменения, ориентированного на потребителя, неизбежно разрушается под собственными противоречиями. Коммунальные предприятия нельзя управлять как политический побочный бизнес или удобства баланса. Они требуют терпения, видимости и толерантности к проверке, которую многие конгломераты недооценивают.

Если семья Виллар вышла, потому что PrimeWater стала обязательством, а не активом, вопрос теперь переходит к Crystal Bridges: столкнется ли она с этим обязательством в лоб или просто унаследует его тихо?

Растущие доходы PrimeWater на фоне задокументированных жалоб на обслуживание сами по себе не являются неопровержимым доказательством. Но в контексте коммунального предприятия сочетание (1) растущих сборов, (2) обвинений в хронических сбоях в обслуживании и проигнорированных жалобах и (3) смены контроля на владельческий инструмент, чьи финансы не видны публично, достаточно для обоснования самой строгой, наиболее проориентированной на потребителя регулятивной позиции. (ЧИТАЙТЕ: PrimeWater якобы не платит подрядчикам, водным округам: "Dami 'nyong nabudol")

Сделка может быть законной. Сделка может быть даже стратегически обоснованной. Но пока водопроводная вода не потечет надежно и чисто — и пока новый владелец не перестанет действовать как призрак — рынок должен относиться к сделке так, как она в настоящее время выглядит для платящей общественности: как передача прав на выставление счетов, а не восстановление обслуживания. – Rappler.com

Нажмите здесь, чтобы увидеть больше статей Vantage Point.