Dlaczego Ondo porzuciło warstwę 1: Konkurencja w zakresie RWA przenosi się na instytucjonalną infrastrukturę handlową

Przegląd

Decyzja Ondo Finance o zastąpieniu planowanego blockchaina warstwy 1 siecią Ondo Network to więcej niż tylko przeprojektowanie techniczne. Odzwierciedla ona szerszą zmianę na rynku aktywów rzeczywistych (RWA): emisja tokenizowanych papierów wartościowych nie jest już jedyną istotną przewagą konkurencyjną. W miarę jak tokenizowane obligacje skarbowe, akcje i fundusze stają się coraz bardziej dostępne, trudniejszym wyzwaniem staje się budowa rynków, na których instytucje mogą wykorzystywać te aktywa jako zabezpieczenie, prywatnie realizować duże transakcje, zarządzać ryzykiem oraz rozliczać transakcje on-chain. Ondo Network oznacza zatem przejście od tokenizacji jako działalności emisyjnej do tokenizacji jako infrastruktury rynku finansowego.

Kluczowe wnioski

Ondo odeszło od konwencjonalnej warstwy 1, ponieważ wykonanie w publicznych blockchainach kłóci się z szybkością i poufnością wymaganymi przez profesjonalny handel.

Ondo Network oddziela prywatne, szybkie wykonanie od rozliczeń i weryfikacji w publicznych blockchainach.

Ondo Perps to pierwsza aplikacja, umożliwiająca wykorzystanie tokenizowanych aktywów rzeczywistych jako zabezpieczenia dla kontraktów futures perpetual.

Cel strategiczny nie polega już jedynie na emisji większej liczby RWA, lecz na przechwyceniu aktywności w zakresie zabezpieczeń, płynności, handlu, rozliczeń i zarządzania ryzykiem.

Model nadal wiąże się ze znaczącym ryzykiem dotyczącym zaufanych środowisk wykonawczych, decentralizacji attestorów, wyroczni, mechanizmów likwidacji, płynności oraz regulacji.

Od Ondo Chain do Ondo Network

Ondo wprowadziło Ondo Chain w lutym 2025 roku jako warstwę 1 opartą na proof-of-stake, zaprojektowaną specjalnie pod kątem instytucjonalnych aktywów rzeczywistych. Pierwotny projekt miał połączyć dostępność publicznych blockchainów z funkcjami zgodności sieci zastrzeżonych. Planowane funkcje obejmowały uprawnionych walidatorów, bezpieczeństwo sieci wspierane przez RWA, wbudowane wyrocznie cenowe, weryfikację dowodu rezerw, łączność instytucjonalną, komunikację omnichain oraz natywne wsparcie dla wykorzystywania tokenizowanych aktywów w DeFi. Teoretycznie połączenie tych funkcji w jednym łańcuchu zapewniłoby emitentom i instytucjom finansowym dedykowane środowisko dla tokenizowanych rynków kapitałowych. Oryginalne ogłoszenie Ondo pozycjonowało sieć jako fundament dla emisji, handlu, pożyczek, zarządzania zabezpieczeniami i dystrybucji międzyłańcuchowej.

Rozwój Ondo Perps ujawnił bardziej pilny problem. Publiczny blockchain uzyskuje zaufanie poprzez rozproszenie wykonania i weryfikacji transakcji na wielu węzłach, replikację stanu oraz uczynienie aktywności obserwowalną. Cechy te są cenne dla rozliczeń, ale mogą być kontrproduktywne dla handlu instytucjonalnego. Replikowane wykonanie zwiększa opóźnienia, podczas gdy przejrzystość przepływu zleceń i pozycji może ujawniać strategie, tworzyć ryzyko front-runningu i utrudniać firmom regulowanym spełnianie obowiązków dotyczących poufności i najlepszej realizacji. Ondo doszło więc do wniosku, że budowa kolejnej konwencjonalnej warstwy 1 nie rozwiąże bezpośrednio wąskiego gardła napotykanego przez jego pierwszą główną aplikację handlową.

Ondo opisuje nowy model jako ewolucję, a nie odrzucenie pierwotnej misji. To rozróżnienie ma znaczenie. Firma nie porzuciła rozliczeń on-chain ani możliwości weryfikacji; porzuciła założenie, że wykonanie, weryfikacja i rozliczenia muszą odbywać się w tym samym środowisku. Ondo Network przenosi wrażliwą na czas aktywność handlową do wyspecjalizowanej warstwy wykonawczej, zachowując jednocześnie publiczne blockchainy jako trwałą infrastrukturę rozliczeniową i zatwierdzania stanu. W praktyce Ondo traktuje blockchain jako jeden element stosu finansowego, zamiast wymagać od niego pełnienia każdej funkcji.

Jak Ondo Network oddziela wykonanie od rozliczeń

Ondo Network uruchamia logikę aplikacji prywatnie w bezpiecznych enklawach, powszechnie kojarzonych z zaufanymi środowiskami wykonawczymi. Te izolowane sprzętowo środowiska mają na celu uniemożliwienie stronom zewnętrznym, w tym operatorom infrastruktury, przeglądania lub modyfikowania wrażliwych danych podczas działania zatwierdzonego oprogramowania. Rozproszony zestaw attestorów weryfikuje, czy enklawa wykonuje autoryzowany kod, i pomaga połączyć jej wyniki z publicznymi blockchainami. Transfery aktywów są rozliczane on-chain, a architektura ma docelowo zatwierdzać rozliczony stan w publicznym rejestrze, tworząc stały zapis oddzielony od procesu wykonania. Techniczne wyjaśnienie Ondo argumentuje, że ten podział może zapewnić wydajność zbliżoną do scentralizowanych giełd, nie wymagając od użytkowników rezygnacji z custody ani publicznego ujawniania ich pozycji.

Architekturę można rozumieć jako trzy wyspecjalizowane warstwy. Enklawa obsługuje szybkie i prywatne wykonanie; attestorzy weryfikują oprogramowanie i środowisko wykonawcze; a publiczne blockchainy zapewniają ostateczne rozliczenie aktywów i niezmienny zapis stanu. Ondo proponuje również udostępnienie podpisanych dzienników wykonania niezależnym obserwatorom, którzy mogą odtwarzać aktywność i kwestionować nieprawidłowe przejścia stanu. Z czasem incentivy proof-of-stake mogłyby wspierać te role weryfikacyjne i karać nieuczciwe zachowania. Sieć nie jest obecnie blockchainem, ale może stopniowo nabywać właściwości podobne do blockchaina, w miarę jak atestacja, monitorowanie i bezpieczeństwo stają się bardziej rozproszone.

Ta struktura przypomina modularny kierunek widoczny już w szerszej branży blockchain. Rollupy oddzielają wykonanie od rozliczeń, systemy dostępności danych specjalizują się w publikowaniu danych transakcyjnych, a systemy dowodowe pozwalają jednemu środowisku weryfikować obliczenia wykonane gdzie indziej. Ondo stosuje podobną zasadę do rynków instytucjonalnych, ale priorytetowo traktuje poufność i wydajność wykonania. Rezultatem nie jest ani konwencjonalny łańcuch publiczny, ani scentralizowany silnik dopasowywania. Jest to architektura hybrydowa próbująca połączyć prywatne obliczenia, rozproszoną weryfikację, kontrolę aktywów bez custody oraz publiczne rozliczenia.

Dlaczego Ondo Perps jest strategicznym punktem startowym

Ondo Perps to pierwsza aplikacja zbudowana na Ondo Network. Została zaprojektowana tak, aby zapewniać całodobowy handel kontraktami futures perpetual, jednocześnie umożliwiając natywne wykorzystanie tokenizowanych aktywów rzeczywistych jako zabezpieczenia. Jest to strategicznie ważne, ponieważ użyteczność zabezpieczeń może generować bardziej trwały popyt niż sama emisja. Tokenizowane obligacje skarbowe lub akcje, które jedynie reprezentują ekspozycję ekonomiczną, pozostają głównie produktem do holdingu. Gdy to samo aktywo może wspierać pozycje z marżą, pożyczki, hedging lub produkty strukturyzowane, staje się produktywnym zabezpieczeniem finansowym i może generować aktywność na kilku poziomach rynku.

Tokenizowane aktywa mogą również poprawić efektywność kapitałową dla użytkowników posiadających ekspozycję na rynki tradycyjne. Inwestor może w przyszłości utrzymać ekspozycję na tokenizowane obligacje skarbowe lub pozycje akcyjne, wykorzystując je jednocześnie do wsparcia osobnej transakcji derywatywami, zamiast sprzedawać aktywo i przekształcać wpływy w konwencjonalny instrument marginesowy. Dla platformy tworzy to potencjalną wartość w zakresie depozytów zabezpieczających, wolumenu handlu, likwidacji, stóp finansowania i rozliczeń. Dla użytkowników korzyść zależy jednak od konserwatywnych haircutów zabezpieczających, wiarygodnego wyceniania, głębokiej płynności przy likwidacji oraz jasnego traktowania zdarzeń takich jak dywidendy, podziały akcji, zamknięcia rynków i zawieszenia handlu.

Rynki perpetual są wymagającym pierwszym testem, ponieważ szybko uwidaczniają słabości. System musi przetwarzać zlecenia z niskim opóźnieniem, utrzymywać dokładne obliczenia marży, ciągle aktualizować ceny i likwidować pozycje, zanim straty przekroczą dostępne zabezpieczenie. Wymagania te stają się bardziej skomplikowane, gdy zabezpieczenie jest powiązane z rynkiem bazowym, który nie handluje w sposób ciągły. Własne ujawnienia produktowe Ondo wskazują, że płynność może spadać, spready mogą się poszerzać, a ceny tokenów mogą odbiegać od cen papierów wartościowych bazowych poza godzinami handlu. Tokenizowane aktywa nie eliminują zatem harmonogramu operacyjnego i ograniczeń w odkryciu cen rynków tradycyjnych tylko dlatego, że tokeny mogą przemieszczać się on-chain. Dokumentacja produktowa Ondo bezpośrednio identyfikuje te ryzyka poza godzinami handlu.

Konkurencja RWA wykracza poza emisję

Pierwsza faza wzrostu RWA koncentrowała się na umieszczaniu aktywów on-chain. Platformy konkurowały strukturami regulacyjnymi, jakością rezerw, sieciami dystrybucji, obsługiwanymi jurysdykcjami i liczbą dostępnych tokenizowanych produktów. Czynniki te pozostają istotne, ale udana emisja staje się coraz bardziej wejściem do większej rywalizacji. Kolejna warstwa konkurencji dotyczy tego, co użytkownicy mogą robić z aktywami po ich emisji: gdzie mogą handlować, czy mogą być zastawiane jako zabezpieczenie, jak efektywnie mogą być przenoszone między sieciami i czy instytucje mogą uzyskać dostęp do znanych funkcji rynkowych bez akceptowania ograniczeń wykonania w publicznych łańcuchach.

Ondo już ustanowiło znaczącą bazę emisyjną i dystrybucyjną. W maju 2026 roku firma poinformowała, że Ondo Stocks przekroczyło 1 miliard dolarów w całkowitej wartości zablokowanej (TVL), osiągnęło 18 miliardów dolarów w skumulowanym wolumenie handlu i oferowało ponad 260 tokenizowanych amerykańskich akcji i ETF-ów w sieciach Ethereum, Solana i BNB Chain. Poinformowano również o udziale w rynku powyżej 70% wśród emitentów tokenizowanych akcji, cytując RWA.xyz. Są to dane raportowane przez firmę, ale ilustrują, dlaczego kolejnym ograniczeniem Ondo może nie być już dostępność tokenizowanych produktów. Pytanie strategiczne brzmi: jak przekształcić rosnącą bazę aktywów w funkcjonujący rynek kapitałowy. Aktualizacja Ondo z maja 2026 roku dostarcza podstawowych danych.

To zmienia źródło przewagi konkurencyjnej w branży. Emitent może zarabiać opłaty od mintingu i zarządzania aktywami, ale sieć handlowa może potencjalnie przechwycić większą część cyklu życia finansowego poprzez wykonanie, finansowanie, usługi zabezpieczające, zarządzanie ryzykiem i rozliczenia. Płynność tworzy własne efekty sieciowe: traderzy preferują miejsca z lepszymi cenami i głębszymi księgami zleceń, podczas gdy market makerzy wolą miejsca z większym przepływem zleceń i możliwością ponownego wykorzystania zabezpieczeń. Jeśli Ondo będzie w stanie połączyć swoje tokenizowane aktywa z tymi funkcjami, jego portfolio produktów stanie się trudniejsze do replikacji niż zbiór wrapperów reprezentujących tradycyjne papiery wartościowe.

Gdzie Ondo Network może przechwytywać wartość

Ondo Network może stać się warstwą koordynacyjną łączącą tokenizowane aktywa, traderów, market makerów, custodianów, blockchainy i tradycyjnych dostawców płynności. Firma twierdzi, że infrastruktura nie ogranicza się do kontraktów futures perpetual i może wspierać rynki spot, pożyczki, produkty strukturyzowane i tory rozliczeniowe. Każda aplikacja zwiększyłaby użyteczność tego samego aktywa i potencjalnie skoncentrowałaby więcej płynności w ekosystemie Ondo. Zamiast polegać wyłącznie na popycie na poszczególne tokenizowane produkty, Ondo mogłoby czerpać korzyści z wielokrotnego wykorzystania tych produktów w różnych działaniach finansowych.

Przejście to zmniejsza również znaczenie posiadania osobnej warstwy 1 jako celu samego w sobie. Nowe łańcuchy stoją przed kosztownymi wymaganiami bezpieczeństwa, ograniczoną początkową płynnością, fragmentacją użytkowników, ryzykami mostkowania i koniecznością przekonania deweloperów oraz instytucji do przyjęcia kolejnego środowiska wykonawczego. Ondo Network teoretycznie może rozliczać transakcje w istniejących publicznych blockchainach, lokując swoją różnicującą cechę w warstwie handlowej. Pozwala to Ondo dotrzeć do aktywów i użytkowników w wielu łańcuchach bez zmuszania rynku do migracji do nowej sieci bazowej.

Nie oznacza to, że publiczne blockchainy stały się mniej ważne. Ich rola staje się węższa i prawdopodobnie bardziej obronna: przechowywanie aktywów, egzekwowanie transferów i zapewnianie niezależnie weryfikowalnych rozliczeń. Sieć wykonawcza konkuruje wydajnością i projektem rynku, podczas gdy ugruntowane blockchainy zapewniają bezpieczeństwo i dystrybucję. Strategiczny zakład Ondo polega na tym, że najcenniejsza pozycja w stosie RWA może należeć do platformy koordynującej płynność i zabezpieczenia między łańcuchami, a nie do operatora kolejnego ledgera ogólnego przeznaczenia.

Jak Ondo Network różni się od istniejących modeli rynkowych

W porównaniu ze scentralizowaną giełdą, Ondo Network ma na celu umożliwienie użytkownikom zachowania kontroli nad aktywami i weryfikacji, że zatwierdzone oprogramowanie wykonawcze wygenerowało zarejestrowany wynik. Scentralizowana platforma zazwyczaj kontroluje custody, matching, wewnętrzne rejestry i rozliczenia, wymagając od klientów zaufania do bilansu operatora i kontroli operacyjnych. Oddzielenie wykonania i rozliczeń on-chain przez Ondo może zmniejszyć pewną koncentrację kontrahentów, choć praktyczny poziom ochrony będzie zależał od sposobu obsługi wypłat, procedur awaryjnych, błędów atestacji i spornych przejść stanu.

W porównaniu z w pełni on-chain zdecentralizowaną giełdą, Ondo poświęca uniwersalną przejrzystość wykonania na rzecz prywatności i niższych opóźnień. Ten kompromis może przemawiać do instytucji i profesjonalnych market makerów, którzy nie chcą, aby ich pozycje i przepływ zleceń były publicznie widoczne. Zmniejsza to również komponowalność w momencie wykonania, ponieważ inne smart kontrakty niekoniecznie mogą inspekcjonować lub interagować z prywatnym stanem w czasie rzeczywistym. Ondo musi zatem udowodnić, że weryfikacja po transakcji i publiczne rozliczenia zapewniają wystarczającą przejrzystość bez odtwarzania założeń zaufania charakterystycznych dla scentralizowanej platformy.

W porównaniu z emitentami RWA skupiającymi się głównie na mintingu i wykupie, Ondo buduje pionowo infrastrukturę rynku wtórnego wokół swoich produktów. Może to wzmocnić dystrybucję i użyteczność zabezpieczeń, ale wprowadza również dodatkową złożoność operacyjną i regulacyjną. Emisja aktywa, prowadzenie rynku derywatów, zarządzanie marżą i koordynacja rozliczeń to odrębne działania w ramach wielu systemów prawnych. Integracja techniczna nie łączy automatycznie ich traktowania regulacyjnego.

Główne ryzyka, które Ondo wciąż musi rozwiązać

Pierwszym głównym ryzykiem jest reliance na bezpieczne enklawy. Zaufane środowiska wykonawcze mogą chronić poufne obliczenia, ale ich bezpieczeństwo zależy od sprzętu, firmware'u, procedur zdalnej atestacji, zarządzania kluczami i braku podatnych kanałów bocznych. Twierdzenie, że działa tylko zatwierdzony kod, musi być niezależnie testowalne, a system potrzebuje wiarygodnej reakcji w przypadku naruszenia dostawcy enklawy, komponentu oprogramowania lub klucza kryptograficznego. Rozszerzenie zestawu attestorów może zmniejszyć zależność od jednego operatora, ale decentralizację należy mierzyć poprzez rzeczywistą kontrolę nad aktualizacjami, kluczami, zatwierdzeniami stanu i procedurami odzyskiwania.

Drugim ryzykiem jest infrastruktura rynkowa. Zabezpieczenie tokenizowanymi aktywami wymaga wiarygodnych cen, konserwatywnych parametrów ryzyka, płynnych ścieżek likwidacji i jasnej obsługi działań korporacyjnych. Tokenizowana akcja może handlować w sposób ciągły nawet wtedy, gdy jej giełda bazowa jest zamknięta, co tworzy okresy, w których ceny referencyjne są nieaktualne lub dostępna płynność jest ograniczona. Duże luki przy ponownym otwarciu rynku bazowego mogą szybko zmienić wartości zabezpieczeń. Ondo Perps musi zatem zarządzać zarówno ciągłym lewarem w stylu crypto, jak i nieciągłościami rynków tradycyjnych.

Trzecim ryzykiem jest płynność. Wydajność techniczna sama w sobie nie stworzy głębokich rynków. Ondo będzie potrzebować konkurencyjnych market makerów, niezawodnego dostępu do aktywów bazowych, efektywnych miejsc do hedgingu i wystarczającego organicznego popytu, aby zapobiec uzależnieniu aktywności handlowej od subsydiów. Na koniec granica regulacyjna może mieć większe znaczenie niż architektura. Ondo Stocks zapewniają ekspozycję ekonomiczną na papiery wartościowe bazowe, ale same w sobie nie są akcjami, ETF-ami ani ADR-ami, do których się odnoszą, a ich dostępność podlega ograniczeniom jurysdykcyjnym. Dodanie derywatów z dźwignią i krzyżowego zabezpieczenia może wprowadzić dodatkowe wymagania licencyjne, dotyczące ujawniania informacji, ochrony inwestorów i conductu rynkowego.

Czy Ondo porzuca blockchain, czy doprecyzowuje jego rolę?

Decyzję Ondo lepiej rozumieć jako realokację funkcji niż wycofanie się z blockchaina. Oryginalna propozycja Ondo Chain próbowała umieścić emisję, weryfikację, bezpieczeństwo, compliance, wyrocznie, mostkowanie i wykonanie aplikacji w jednej wyspecjalizowanej warstwie 1. Ondo Network zawęża problem, umieszczając prywatne, wrażliwe na opóźnienia wykonanie w bezpiecznych enklawach, rozproszoną weryfikację z attestorami oraz rozliczenie aktywów w publicznych łańcuchach. Cel pozostaje taki sam – rynek kapitałowy on-chain – ale firma nie traktuje już standalone blockchaina jako niezbędnego centrum tego rynku.

Głębszą implikacją jest to, że konkurencja RWA staje się contestem struktury rynkowej. Tokenizacja aktywa ustala jego cyfrową reprezentację; nie tworzy automatycznie płynności, efektywnych zabezpieczeń, profesjonalnego wykonania ani niezawodnych rozliczeń. Ondo stawia na to, że te funkcje downstream określą, które platformy przechwycą trwałą wartość. Jeśli model zadziała, Ondo Network może przekształcić firmę z emitenta tokenizowanych aktywów w szerszego dostawcę usług handlowych i rozliczeniowych dla instytucji. Jeśli się nie powiedzie, prawdopodobne przyczyny nie będą wynikać z niedoboru tokenizowanych produktów, lecz z niewystarczającego zaufania do modelu wykonania, płytkiej płynności, słabych kontroli ryzyka lub nierozwiązanych kwestii regulacyjnych.

Wniosek

Zwrot Ondo pokazuje, że rynek RWA dojrzewa poza pytanie o to, które aktywa można tokenizować. Ważniejszym pytaniem jest to, czy aktywa te mogą wspierać płynne, prywatne, efektywne kapitałowo i weryfikowalne rynki. Oddzielając wykonanie od rozliczeń, Ondo Network próbuje zachować najmocniejsze cechy publicznych blockchainów, jednocześnie adresując wymagania handlu instytucjonalnego. Jego sukces będzie zależał od tego, czy bezpieczne enklawy i rozproszona atestacja mogą dostarczyć wiarygodną weryfikację, czy Ondo Perps przyciągnie trwałą płynność oraz czy regulatorzy zaakceptują stos finansowy obejmujący tokenizowane papiery wartościowe, handel z dźwignią i rozliczenia wielołańcuchowe.

Zastrzeżenie dotyczące ryzyka: Niniejszy artykuł ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady inwestycyjnej. Aktywa cyfrowe i tokenizowane produkty finansowe wiążą się ze znacznym ryzykiem rynkowym, płynności, technologicznym, kontrahenta i regulacyjnym. Czytelnicy powinni przeprowadzić niezależne badania i ocenić swoją indywidualną sytuację przed podjęciem decyzji finansowych.